• 光大证券“乌龙”事件敲响风控警钟

    来源:期货日报 8月20日


      2013年8月16日注定要载入中国证券史。光大证券自营账户的错误操作使其交易量由3000万股放大了100倍,包括工商银行,中国石油和中国石化在内的71只大盘蓝筹股几乎瞬间达到涨停板。事后当事者光大证券和相关监管部门都及时发布了公告,最终证实这是一起由光大证券错误下单造成的“乌龙”事件,目前上证所、中金所和证监会已经采取了紧急补救措施。8月16日的“惊魂三分钟”已经成为历史,但光大证券“乌龙”事件的后续处理方式应谨慎考虑,统筹安排。而事件中暴露出的一系列问题,更值得包括市场监管者在内的每一个证券市场从业人员进行深刻反思。
      “乌龙”事件产生机制和性质界定
      光大证券“乌龙”事件的产生及其后续产生的重大影响是基于两个机制:程序化交易的触发机制和机构投资者之间的连锁反应。由于市场上大多数机构投资者以相同或相近的指标进行计算,触发点也就基本相同。光大证券相当于在股票市场打响了第一枪,其他机构投资者在听见枪响之后并没有意识到是擦枪走火,认为是市场发出了重大利好的信号。在触发机制下,许多机构投资者的程序化交易迅速反应并大量买入跟进,最终引发蝴蝶效应,导致70多只大盘蓝筹股全线涨停。事实上,若非机构投资者之间由触发机制带来的连锁反应,靠光大证券一己之力,几乎不可能将70多只大盘蓝筹股拉至全线涨停。
      那么对本次“乌龙”事件的性质界定关键在于,3000万手的单究竟是蓄意还是意外。如果从“乌龙”事件本身来考虑,认定这一行为是意外并不荒唐,毕竟美国道琼斯指数也曾发生交易员下错单,将百万(million)错打成十亿(billion),导致道琼斯指数当天下跌近千点。如果从“乌龙”事件的结果考虑,就要回溯到光大证券建立的股指期货空单仓位究竟是事前、事中还是事后。如果是事前,那就是恶意操纵市场;如果是事中,那就是蓄意操纵市场;如果是事后,虽然有违规嫌疑,但毫无疑问是理性的自救行为。首先,事前事中事后的区别应以信息披露时间为界,光大证券董秘梅键在当天中午对媒体的表态是否足以代表光大证券官方值得考虑,而“乌龙”事件是否应在盘中马上披露也值得商榷。其次,光大证券当天下午增持的6877手股指期货空头合约必然在中金所批准的套利或套保额度之内。最后,根据光大证券的自查结果,光大证券在此次“乌龙”事件中当天的总体盯市损失为1.94亿元,因此并未在期货市场上大幅盈利。综上可知,无论从光大证券“乌龙”操作本身和光大证券最终承担的后果来看,此次“乌龙”事件应该被界定为错单行为。
      事后处理应有理有据有规划
      错单也是市场行为,进一步处罚要有理有据
      既然是错单行为,那么错单行为以及由此引发的错价现象,都应被认定为市场行为,而证券市场本身应该有容错机制。从实践层面来说,赔偿本身并不现实,国际上也没有先例。这主要是由错单错价造成的受害人及相应损失无法准确界定和估计,因为“乌龙”事件带来的损失更多源于市场的连锁反应,是典型的蝴蝶效应。
      8月18日,证监会公布了乌龙事件初步核查情况,并已经正式调查立案。如果监管部门要对光大证券进行处罚,那么应该做到有理有据。有理,就要有明确的法律法规认定此次操作是违法违规,但证监会明确表示8月16日当天全部成交有效,而违法违规操作,如“327”国债事件,则是可以采取认定交易无效的措施。有据,就是要有确凿的证据表明“乌龙”事件是蓄意的人为操纵,但目前来看尚未证实。此次“乌龙”事件的处理要对“327”国债事件引以为戒,避免矫枉过正。“327”国债事件之后,监管部门将国债市场从资本市场推进到了货币市场,证券市场中的债券市场屡屡不振,而银行间的国债市场却蓬勃发展。
      当然,光大证券本身暴露出了重大的风险控制问题,据此对光大证券的风险控制不力处以行政处罚,追究当事人和相关负责人的责任自然在情理之中,同时光大证券由此付出的罚金也可以考虑拿出一部分充实投资者保护基金,给广大投资者一个交代。但在“三公”原则的前提下,监管部门如果要对光大证券做出进一步的重大处罚,则需慎重取证,否则从长远来看会对我国证券市场的公正性造成影响。
      有规划地处理光大证券在股市和期市上的头寸
      此外,除了对光大证券乌龙事件本身进行界定并依法处理,如何处理光大证券目前在股票市场和期货市场上的头寸也成了善后的关键所在。目前,光大证券在期货市场上的账户已经被限制开仓,下一步应该有规划有步骤地处理光大证券在两市的头寸。光大证券在股票市场高位建仓70多亿元,虽然当天下午通过ETF基金平掉了18亿元左右的头寸,但剩余的部分仍然很大。因此,在此后的交易日,应该限制光大证券在证券市场上的一次性抛空,否则会对市场带来二次冲击。可以考虑通过重新设计产品组合,每日限额分散平仓,或者回归一级市场进行协议转让等方法来逐步消化由错误操作建立的股市仓位。而光大证券在期货市场上的仓位处理则应采取与证券市场上的同步操作,按照“对称平仓”的原则处理现有头寸,并且要禁止光大证券在期货市场上采用滚动避险的方式,避免一错再错,反复冲击期货市场。
      对“乌龙”事件的反思
      市场参与者和监管者要进一步完善各项风控机制
      “乌龙”事件反映出的风控问题值得市场参与者和监管者高度警惕。从市场参与者的角度来看,大规模资金的调用和调拨必须要有明确的授权,此次“乌龙”事件反映出光大证券在大规模资金的调用和调拨上授权不明确。同时,随着程序化交易逐渐成为现在金融市场交易的主流模式,在程序化交易软件设计上,应注意引入“防呆”机制,防止低级错误发生。光大证券事件表明其风险设置形同虚设,光大证券当日的巨额亏损说明违背市场的交易行为必然会遭到市场的惩罚。从监管者的角度来看,有必要对一定规模以上的资金异动实行实时监控,要搞清楚资金的来龙去脉。
      建立跨市联动监管机制
    “乌龙”事件中市场对光大证券当日下午在期货市场上空头建仓行为的质疑,表明我国证券市场和期货市场在跨市场监管方面存在漏洞。这是由证券市场“T+1”交易和期货市场“T+0”交易之间的时滞造成的跨市场监管真空。虽然两市监管主体一致,但是证券市场和期货市场的时滞同时也会造成跨市联动监管的高成本问题。因此,可以主要针对上面提到的对大规模资金的异动监控建立跨市联动监管机制。在检测到大规模资金在单一市场上出现异动之后,应迅速启动跨市监管机制,避免此类极端事件再次发生。
    v关于重大事件是否应在盘中披露的问题,监管部门也应重新审视。此次“乌龙”事件如果在盘中披露,则会对大盘产生巨大冲击;但若盘中不披露,出于自救,光大证券就会在期货市场上空头减仓对冲证券市场风险,这就使光大证券涉及违规操作,甚至有内幕交易嫌疑。
      不宜妖魔化程序化交易
    此次“乌龙”事件由程序化交易的触发机制和连锁效应引起,但不能因噎废食。程序化交易说到底是交易者将交易逻辑以算法的形式输入计算机,以便准确捕捉各类获利机会。目前,从发达国家的金融市场来看,程序化交易已经成为主流,中国证券市场的未来发展方向不可能违逆大势。从技术层面来看,程序化交易主要通过捕捉可实现的套利机会来实现盈利,这种套利性交易要比单纯的投机性交易更能促进金融市场的价格发现,同时也可以为市场提供大量流动性,提高市场效率。从另一个角度看,无论是机构投资者还是监管者,在接受并应用这一交易方式时,都应再三谨慎,从交易逻辑、风险控制、软件设计等多方面进行仔细评估。
      重视期货市场的风险管理功能
      此次“乌龙”事件中,光大证券在期货市场上的操作虽然备受争议,但期货市场本身的避险功能却因此更加凸显出来。期货作为管理国民经济风险的基本工具,十分重要,必不可少,也不可替代。期货市场不仅可以对冲现货市场的风险,更可以作为对冲工具进入投资组合,使投资组合获得更稳健的收益,这一点更能体现在准备推出的国债期货上。因此,国债期货不仅不应受此次“乌龙”事件的影响而推迟推出,反而应重视其在规避债市风险方面的关键作用,尽快推出。

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